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英镑国际化的陨落:读《金融之王》有感

近期,借由写一篇小文章的契机,将一本买了六年之久的书《金融之王:毁了世界的银行家》翻出来仔细读了一下,掩卷而思,颇觉该书内容丰富,引人入胜,获益良多。这本书主要描述了从第一次世界大战到30年代大萧条之间国际主要银行家的群像记录,详细介绍了蒙塔古·诺曼(英格兰银行行长)、本杰明·斯特朗(纽联储主席)、亚尔马·沙赫特(德意志银行行长)和埃米尔·莫罗(法兰西银行行长)关于一战后德国赔款、重建世界金融体系、恢复金本位、应对大萧条等一系列问题所产生的争论、纠葛及具体作为。

该书曾获2010年普利策历史奖,《金融时报》高盛最佳商业图书,《纽约时报》年度十佳图书等奖项和荣誉。作者利雅卡特·艾哈迈德毕业于哈佛大学,曾任世界银行部投行部主管。从翻译来看,该书由巴曙松教授主持翻译,翻译质量较高,读起来较为顺畅。从分类来讲,这是一本金融历史书籍,主要告诉我们过去发生了什么。历史为我们提供了一个镜像,不了解历史则无法更好地走向未来,从这个角度看,对于金融市场、货币国际化、30年代大萧条等问题感兴趣的研究人员,这本书是一个很好的读物。

当然,不同的人由于职业和研究方向的不同,关注的点也有差异,在阅读过程中,我对于英镑在国际货币体系中的衰落较为感兴趣,所以在这里择要和大家分享一些关于一战前后英镑在国际货币体系中地位的片段,从而为英镑作为国际主要货币的陨落勾勒出一个大概轮廓。在叙述的过程中,我也会间或提到其他一些相关书籍。

 

               货币国际化概述

 

非严格来讲,货币国际化是指一种货币在全球范围内发挥价值尺度、交易媒介、支付手段和价值储藏等功能。从时间维度看,货币国际化是一个近代经济现象,是贸易投资自由化的直接结果。从17世纪末的英镑国际化开始算起(于永臻,李明慧,2013),货币国际化也只有300多年的历史。在这300多年的历程中,英镑、美元、马克、日元、欧元及人民币等作为几种主要的国际化货币接替(同时)出现,按照Eichengreen等人(2018)的说法,在货币国际化过程中,英镑、美元、马克、欧元、人民币等是你方唱罢我登场(或同台竞技),但无论是英镑还是美元,基本上不存在赢者通吃的局面,而是同时有多种国际化货币并存(Lindert,1969)。

货币国际化是多种因素综合作用的结果,但最重要的是市场对其有需求,这种需求可能产生于贸易投资,也可能由于储备保值需要。作为主权国家发行的国际化货币,既可以为其带来一定收益,也不可避免的要产生一定成本。以英镑为例,在英镑国际化过程中,伦敦成为世界的金融中心,伦敦乃至英国对世界金融形势产生了重要影响,进而被称为“世界的银行”。然而,在一战之后,为了恢复英镑的影响力,英国央行选择回归金本位制,在当时的情况下并不是最优的选择,对孱弱的经济形势产生了严重冲击。

 

                     一战前的国际货币体系

 

我们首先了解一下一战前国际货币体系的背景。第一次世界大战之前,国际上主要国家都实行金本位制,可以说“金本位是那个时代的图腾,人们对他的信仰超越一切,甚至超越了对自由贸易、低税收、小政府等理念的崇拜。”(《金融之王》,13页)1816年,英国颁布了《金本位制度法案》,开始实行金本位制。随后,德国于1871年宣布实行金本位制,丹麦、瑞典、挪威等国于1873年也相继实行金本位制。19世纪后30年,美国关于实施金本位制开展了多次争论和探讨,直到1900年3月,金本位制法案才获得通过。到19世纪末,主要资本主义国家已经普遍实行了金本位制。在金本位时期,各国央行货币政策信奉的是“真实票据理论”,为了保持充足的流动性并保证资金的安全性,商业银行只能发放短期的、自偿性流动资金贷款(所谓自偿就是有明确还款来源的资金用途,例如购买原材料进行生产活动),而不为长期投资行为或股票、债券投机发放贷款,这样就不会引发通货膨胀问题。

一战前,英国控制着200亿美元以上的国外投资,没有哪个金融中心可以比肩伦敦的地位。当时全球超过2/3的贸易信贷是通过伦敦进行的,超过一半的长期投资也是通过伦敦进行的。“伦敦是世界的金融中心,这个城市主要向国外提供资金支持,而不是向本地工业提供资本。”“每年数额高达10亿美元的外国债券通过伦敦的银行对外发行。”(《金融之王》,21页)虽然此时美国的经济规模已经超过了英国,达到了英国、德国和法国的总和,但在货币国际使用来看,美元还远远不能和英镑相提并论。“19世纪末的美国是一个工业强国,但在金融方面却很落后。美元是一个二流货币,而且令人难以置信的是,用美元报价的货币市场竟然少于相对更弱的意大利里拉或奥地利先令报价的货币市场。在货币方面,美国紧跟英格兰银行,英国中央银行的利率调控经常使华尔街陷入衰退。”(《美联储的诞生》,罗杰·洛温斯坦著)

根据Eichengreen等人的数据(《How Global Currency Work:Past, Present and Future》,Princeton University Press,2018),1899年,在已知的货币储备中,英镑占比64%,马克占比15%,法郎占比16%,其他货币占比6%,此时,储备来看,英镑是最主要的国际化货币;到1913年,形势发生了一定变化,在全球储备中,英镑占比为48%,较1899年大幅下降,马克占比15%,基本没变,法郎占比则大幅上升,占比达31%。

 

                      一战的经济影响

 

1914年7月末一战爆发,1918年11月11日,德国签署停战协议,一战结束。持续时间超过了4年之久的一战造成了欧洲大约1100万人死亡,包括200万德国人、140万法国人、90万英国人。

从货币发行来看,为了给战争融资,除了借用大量外债之外,欧洲各国也放弃了金本位,开动了印钞机。“英国的货币供应量翻了一番,法国增至此前的三倍,德国做得最绝,增至原来的四倍。”(《金融之王》,72页)美国虽然货币供应量也大幅增加,但这主要是由于黄金流入所致,而非因为战争融资。毫无疑问,增发如此多的货币,通货膨胀必然随之而来。1920年,英国的物价较战前上涨了2.5倍之多,法国则上涨了3.5倍,美国上涨了1倍,德国物价则10倍于1913年的水平。后来为了偿还战争赔款,德国大量增发马克,导致陷入了人类历史上最为严重的恶性通货膨胀。

从黄金储备来看,按照20.67美元/盎司的黄金价格计算,第一次世界大战爆发之前,英国央行拥有黄金约10亿美元、美国约20亿美元,法国和德国也各自拥有10亿美元黄金;战争期间,黄金增量较小,1923年美英德法四国的货币功用黄金总量为60亿美元,此时美国拥有45亿美元黄金,英国依然拥有10亿美元,其他国家占比都很小。

从经济总量来看,在战争中,欧洲各国花费了约2000亿美元,战争的破坏导致各国产值几乎损失一半。一战前美国的经济体量相当于英德法的总和,但到了1919年,美国经济总量则达到了英德法三国总和的3.5倍。支撑英镑作为最主要国际货币最重要的经济基础已然崩塌!

 

                   一战后英国的货币体制抉择

 

战争的融资需求促使各国放弃了金本位制,战后在废墟的基础上,各国面临一个选择,就是选择何种货币体制。实际上,也不能完全称为选择,因为金本位制似乎是必然的归宿。“在他们的思想中,黄金是货币基础的观念可谓犹如神学信仰般根深蒂固。因此,在很大程度上,他们早已将黄金是为重塑世界的精神装备,而对构建国际货币秩序的其他方法视而不见。”(《金融之王》,113页)

“他(诺曼)担心英国会落后于其他国家。德国、瑞典、波兰、奥地利和匈牙利已经恢复了金本位制度,而荷兰、加拿大、澳大利亚和新西兰和南非也都已经制定了计划,在不久的将来也将如此。一旦所有这些国家的货币都稳定下来,就很难保持英镑在金融和贸易领域的优势地位。很快,那些商人和投资者就会开始寻找一种替代货币。”(《金融之王》,164页。)虽然当时英国依然存在较高的失业率,恢复金本位制必须要跟随美联储提高利率并使英镑升值,这将对英国经济产生不良影响,经济学家(凯恩斯反对回归金本位制)也建议不要将英镑汇率再回归到战前水平,但“他们(诺曼等人)仍然认为有必要恢复到金本位制度下1英镑兑换4.86美元的汇率水平,因为这是英国对那些将资产、信心及信任交付给英国和英镑的人所做出的道德承诺。” (《金融之王》,163页)

尽管存在可以预见的负面影响,英国还是选择了恢复金本位制。1925年4月28日,时任财政部长温斯顿·丘吉尔在下议院宣布恢复金本位制度。1925年夏季开始,英镑升值对煤炭、钢铁及造船等大宗出口行业的负面影响开始显现。在接下来的数年间,当其他国家的工业兴旺发达时,英国的制造业却在苦苦挣扎。后来,丘吉尔曾声称,回归金本位制是“他一生中最严重的错误。”最具破坏性的后果是,英国试图保持英格兰银行和伦敦的主导地位,却徒劳无获,结果就是英国已经将自己和美国不可避免地联系在一起。而美联储则会将更多的目光投于国内,“终有一天美联储有必要提高贴现率,或者很可能是实行高货币市场利率,以此来抑制投机活动。”如果如此,英格兰银行则不得不亦步亦趋,将英国经济束缚于他人。

一战期间,美国已取代英国成为最大贸易出口国。受制于国内经济发展及贸易地位下降,英镑的国际地位也逐渐下降,美元的重要性则逐渐上升。“第一次世界大战之后,国际货币体系重归金本位制度,英国的制造业发展停滞不前。在整个20世纪20年代,尽管伦敦致力于保持其全球金融的主导地位,每年都会继续向外国政府和公司提供5亿美元的贷款,但它已无法创造出和第一次世界大战前一样的出口盈余水平。”(《金融之王》,311页)

 

      大萧条来了

 

“解释大萧条是宏观经济学的‘圣杯’。大萧条不仅使宏观经济学成为一个独立的研究领域,而且还持续影响着宏观经济学家们的信条、政策建议和研究进程。”(《大萧条》,伯南克著)大萧条产生了方方面面的影响,甚至促使希特勒上台,进而引发了第二次世界大战。

1929年9月19日,英国金融巨头克拉伦斯·哈特立突然破产,给投资者造成了将近7000万美元损失。“1929年10月23日,星期三,在交易的最后两个小时,卖单如雪崩一般毫无预兆地涌来。”第二天,美国迎来了“ 黑色星期四”,市场出现了恐慌,股票一夜之间从顶巅跌入深渊,价格下跌之快连股票行情自动显示器都跟不上。1929年10月28日,星期一,第二次抛售的飓风开始咆哮,纽约证券交易所里所有的人都陷入了抛售股票的漩涡之中。股指从之前的363最高点骤然下跌了平均40个百分点,成千上万的美国人眼睁睁看着他们一生的积蓄在几天内烟消云散。之后的故事我们都大概知晓了,全球主要资本主义国家经济陷入了严重的萧条,生产下降,价格下跌,工人失业,世界末日似乎到来了!

在美国股市暴跌的同时,欧洲银行家们却在幸灾乐祸,尤其是英格兰银行行长诺曼,认为这会给英国和英镑一个喘息的机会,之前美国股市的繁荣像磁铁一样将英国的资金都吸引了过去。“人们希望投入华尔街的欧洲资本赶紧撤回国内,以减轻欧洲各国黄金储备的压力,并允许英国和德国等国际实施宽松的政策来刺激经济复苏。”(《金融之王》,271页)然而这种高兴并没有持续多久,英国也不能置身事外,美国的病症也传染给了英国,银行倒闭,失业率增加,价格下跌,黄金流失,维护金本位制已力不从心,1931年9月20日,周日,英国正式宣布脱离金本位制。在脱离金本位制之前的一次记者招待会上,行政事务和财政部常任秘书长沃伦·费希尔突然站了起来,痛斥到:“先生们,我希望以后不要有人再在外面提这件事了(脱离金本位),我相信你们如果了解英国人的话,都会认为这种行为对国民荣誉和公民个人荣誉的侮辱与冒犯,这简直不可想象。”然而,事与愿违,毕竟还是逃不过现实的压力。

脱离金本位制之后,英镑兑美元汇率大幅贬值,之前1英镑兑4.86美元,到12月已经贬至1英镑兑3.5美元,贬值幅度达到28%。“《时代》杂志报道了一则消息,一位戴着伊顿公学老式领带的英国人对于1英镑兑换3美元的事情感到非常愤怒,他把这成为‘抢劫’。”英镑贬值使给予英格兰银行充分信任的人损失巨大。接下来几周,欧洲有25个国家相继退出了金本位制。

美国虽然继续留在了维持金本位制的阵营里,但并没有持续多久。1933年3月,富兰克林·德拉诺·罗斯福刚一就任,美国的货币制度就脱离了传统的金本位制。罗斯福认为,价格下跌和经济萧条是联系在一起的,为了抑制经济萧条,有必要提高经济中的整体价格水平。实际上,在当时关于脱离金本位制有很大的阻力,一些反对者认为罗斯福的货币政策改革是“不明智”的,它也许会给美国经济带来毁灭性打击。(更详细的阐述可见《货币大师》,埃里克·罗威著)很多人不理解为什么拥有黄金储备最多的国家会退出金本位制度。然而,结果却并没有如悲观者预期那样,而是出现了价格上涨,消费逐渐增加,经济逐渐复苏的景象。

 

      美元崛起

 

可以说两次世界大战成就了美元的崛起和英镑的快速衰落。一战期间,美国大做军用物资生意,成为世界上最大的贸易出口国。美国出口贸易额从1937年的33.1亿美元增加到了1945年的99亿美元。形成鲜明对比的是,英国则备受打击,同期的出口贸易额则从263亿美元大幅跌落到18.2亿美元(孟刚,2017)。

命运多舛,第二次世界大战又对英国造成致命打击。而美国在二战中期加入战争,且主战场不在美国,美国本土受到破坏较小,且在战争中大幅增加出口,战后对欧洲实施援助,美国在经济、政治、军事上名副其实的成为最强的国家。1944年6-7月,44个国家(政府)的经济特使在美国新罕布什尔州的布雷顿森林召开了联合国货币金融会议(简称布雷顿森林会议),商讨战后国际货币体系问题。会议确立了以美元为中心的国际货币体系,美国政府承诺1美元保持0.888671克黄金的含金量,其他各国货币与美元挂钩,外国政府或中央银行可以随时按35美元/盎司的价格向美国财政部兑换黄金;美元等同于黄金,各国中央银行可以储备黄金或者美元,然后通过所拥有的黄金或美元来发行货币。

从此,美元成为了全球货币体系的绝对核心。

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